"Die Zeit der beeindruckenden Medienpersönlichkeiten geht zu Ende"

Dadurch verliere die Branche zwar "Passion und Querdenken", gewinne jedoch an Ratio bei der Suche nach Antworten auf strategische Zukunftsfragen. Zugleich gelte aber: "Leider gibt es immer noch Verleger und Manager, die lieber etwas beerdigen, als es einem anderen Haus zu verkaufen. Es könnte ja passieren, dass der neue Eigentümer mehr Erfolg damit hat!"

Im HORIZONT-Interview beleuchtet von Laffert, der bei Condé Nast außerdem international für Akquisitionen verantwortlich war, das Transaktionsklima vor, während und voraussichtlich nach der Corona-Krise. Und erklärt, was sich im Geschäft derzeit verändert.

"Ich verspüre fast so etwas wie Aufbruchsstimmung"

Herr von Laffert, gleich mal ganz praktisch: Sind M&A-Aktivitäten angesichts von Reise- und Kontaktbeschränkungen sowie Homeoffice-Arbeit überhaupt realistisch und sinnvoll? Für die Anbahnung und Umsetzung konkreter M&A-Transaktionen ist derzeit sicher nicht die günstigste Phase. Aber das kann sich schnell ändern. Denn viele Unternehmen beschäftigen sich aktuell mit sehr grundlegenden, strategischen Fragen. Die Zeit wird genutzt, um Wertanalysen zu machen, diskret den Markt zu sondieren und mögliche Transaktionen vorzubereiten. Damit meine ich nicht nur Verkäufe und Portfolioanpassungen, sondern auch Zukäufe. Es ist latent Bewegung vorhanden, die nach Wegfall der Beschränkungen sichtbarer wird. Aktuell laufen auch einige unserer Verkaufsmandate durchaus unverändert weiter, zwar unter leicht erschwerten Rahmenbedingungen, aber ansonsten reibungslos. Das hat den Vorteil, dass diese Verkäufer oder Käufer einen Vorsprung haben, wenn alles wieder Fahrt aufnimmt.

Wie hat sich das generelle M&A-Klima in der deutschen Medienwelt durch die Corona-Krise verändert? Kaum eine Branche war schon vor Corona so fundamentalen Shifts ausgesetzt wie die Medien. Ein solcher Veränderungsdruck wirkt sich verstärkend auf die Zahl der M&A-Transaktionen aus. Nehmen Sie die neuen Abo-Modelle, die seit Netflix und Spotify zunehmend zum Standard werden. Oder die Konsolidierung bei den Classifieds. Außerdem der Video-Boom und die Versuche mit der Erstellung redaktioneller Inhalte durch KI, also Robo-Journalismus. Schließlich der Trend zu 360-Grad-Markenerlebnissen. All dies führt zu neuen Zusammenschlüssen und Übernahmen.

Und jetzt kommt auch noch Corona. Grundsätzlich ist das M&A-Geschäft dadurch zunächst ruhiger geworden. Während des Lockdowns gab es handfeste Hindernisse durch geschlossene Grenzen und geplatzte Termine. Die jetzt erfolgten Transaktionen wurden meist schon vor der Krise gestartet. Ich denke an Weka, das – nach einem sehr langen Verkaufsprozess – gerade an Paragon Partners veräußert wurde. Oder der Verkauf von Interia durch Bauer in Polen. Ebenso die Übernahme der The Meet Group durch Pro Sieben Sat 1 gemeinsam mit General Atlantic für 446 Millionen Euro. Und in Großbritannien bahnt sich ein Milliarden-Deal an, bei dem sich Virgin Media und O2 zusammenschließen wollen.

Eine Umfrage Ihres Hauses ergab, dass die Hälfte der Investoren derzeit genauer auf die Substanz von Unternehmen schauen und "schwierige Branchen" ausklammern. Ich nehme an, der Mediensektor gehört dazu? Wir haben in einer Blitzumfrage am Anfang von Corona 80 Private-Equity-Unternehmen befragt. Als "schwierig" wurden insbesondere der Tourismus- und Hospitality-Bereich sowie die Textilbranche genannt. Medientransaktionen mit Private Equity sind ja eher selten, was vor allem daran liegt, dass es gar nicht so viele Medienunternehmen gibt, die die Größen- und Profitabilitätskriterien von diesen Investoren erfüllen und dann auch noch echte Perlen im Markt sind. Ein aktuelles Beispiel ist Weka. Oder zuvor Springer Nature, das von BC Partners übernommen wurde. Und natürlich Axel Springer sowie Pro Sieben Sat 1 und KKR.

Welche Corona-Folgen erwarten Sie längerfristig für M&A in der Medienbranche? Ich denke, diese völlig überraschende globale Krise hat gezeigt, wie verwundbar die Wirtschaft und insbesondere auch die Medienbranche sind. Die traditionellen Medien, die ohnehin unter Druck standen, konnten bisher vielleicht einen planbaren x-prozentigen Rückgang im Kerngeschäft gut managen. Aber solche wuchtigen, exogenen Schocks führen einem eben vor Augen, wie groß die Volatilität und Gefährdung des klassischen Geschäftsmodells ist. Das wird sicherlich Spuren hinterlassen und letztlich auch motivieren, das eigene Business neu zu sortierten: Sei es durch verstärkte Transformations- und Diversifikations-Bemühungen; sei es durch Divestment von Bereichen, die eher zum Randgeschäft gehören. Oder sei es durch das Planen einer – ohnehin irgendwann anstehenden – Nachfolgefrage. Dinge, die man in der Vergangenheit gerne aufgeschoben hat, werden nun schneller und entschlossener angegangen. Ich glaube daher, dass sich der Markt durch die Krise schneller sortieren wird, als er es sonst getan hätte. Und selbstverständlich spielt M&A in diesen Veränderungsprozessen eine Rolle. Verschwinden manche Medienhäuser und -angebote dabei eher – oder gelangen sie meist bloß in andere Hände? Das hängt auch davon ab, wie rechtzeitig die Unternehmen Vorbereitungen getroffen haben. Ich bin ein leidenschaftlicher Medien-Mensch und mir tut es in der Seele weh, wenn Marken oder gar ganze Unternehmen verschwinden, obwohl in einer anderen Konstellation durchaus noch eine gute Chance für einen Turnaround bestanden hätte. Die positiven Beispiele hierfür sind ja bekannt: Jolie etwa, die ich selbst gegründet habe. Bei Axel Springer passte die Marke einfach nicht mehr in die Strategie und ich durfte das Geschäft verkaufen. 12 Jahre später floriert Jolie weiter – inzwischen bei Klambt. Leider gibt es immer noch Verleger und Manager, die lieber etwas beerdigen, als es einem anderen Haus zu verkaufen. Es könnte ja passieren, dass der neue Eigentümer mehr Erfolg damit hat! Das ist aus meiner Sicht nicht rational und auch nicht verantwortungsvoll.

Sie plädieren also für eine Neusortierung der Angebote. Und im Übrigen glaube ich, dass in Zukunft mehr Medienhäuser ihren Anspruch aufgeben, ein Vollbetrieb zu sein. Vielmehr wird es zu einem arbeitsteiligen Ansatz kommen, bei dem Content-motivierte Player für die Inhalte sorgen und die Marketing-, Vermarktungs- und Verwaltungsteile zukaufen. Oder umgekehrt. Wir haben ja bereits eine große Konzentration bei den Nationalvertrieben, den Abo-Dienstleistern und teilweise der Werbevermarktung – insbesondere im Digitalen. Ich denke, solche "Hubs" werden wir vermehrt sehen. Auch hier ist qualifizierte, beratende M&A-Arbeit gefragt. Und schließlich gibt es große Dynamik und gewisse internationale Konsolidierungstendenzen im sehr unübersichtlichen Adtech-Markt.

Ich habe drei Thesen formuliert. Mögen Sie sie bewerten oder vervollständigen? Los geht’s: Die Corona-Krise verstärkt die Probleme von Medienunternehmen mit fragilen Geschäftsmodellen oder Finanzen, daher ... wird es schneller zu einer Marktbereinigung, Marktkonzentration oder zu neuen Konstellationen und Zusammenschlüssen kommen als unter normalen Bedingungen. Und machen wir uns nichts vor: Diese Marktkonzentration ist in anderen internationalen Medienmärkten doch schon lange auf einem höheren Niveau als hier. Leider gehe ich nicht davon aus, dass sich die Mediaausgaben und die Verteilung auf die Gattungen nach der Krise wieder so wie vor der Krise einpendeln werden. Vieles wird neu bewertet, was zu einer Zunahme des Anteils von Performance-Kampagnen führen könnte, die in der Krise ja unterproportional betroffen waren.

Zweitens: Weil nun viele Unternehmen, Shares oder Assets auf den Markt kommen, sinken deren Preise. Gute Zeiten und Konditionen für Käufer und Konsolidierer also. Naja, diejenigen Unternehmen, die vor Corona schon Vorerkrankungen hatten, brauchten auch zuvor schon gute Argumente oder eine einzigartig positionierte begehrliche Marke, um überdurchschnittliche Kaufpreise zu erzielen. Stabile, gut finanzierte Unternehmen und starke Assets werden auch jetzt kaum zum Schnäppchenpreis gehandelt, sofern ein Unternehmer nicht zwingend verkaufen muss – wie wir es etwa bei Kartellverfahren gesehen haben, wo aufgrund von Auflagen der Bonner Behörde ein Verkauf zwingend war. Ein gut vorbereiteter und moderierter Prozess kann hier für alle Beteiligten zu einem guten Ergebnis führen.

Drittens: Unter potenziell sinkenden Preisen leiden auch verkaufswillige Eigentümer, die von der Krise kaum betroffen sind, aber etwa im Rahmen fehlender Nachfolge verkaufen möchten. Nein. In der Tat sind ja nicht alle Mediengattungen gleichermaßen von der Krise betroffen. So sind etwa die vertriebsorientierten Magazine, die keinen Schwerpunkt im Bahnhofsbuchhandel haben, aktuell gut unterwegs. Aber: Es gibt im M&A-Geschäft keinen Marktpreis, vergleichbar mit einem Aktienindex, der alle Werte einer Gattung mitzieht. Die Preisfindung ist hochgradig individuell und hat sehr viele Einflussgrößen. Diese müssen im Prozess natürlich differenziert herausgearbeitet werden und idealerweise mit zusätzlichen Werttreibern kombiniert aufgezeigt werden.Wann sollte ein verkaufswilliger Eigentümer auf die Suche gehen? Am Anfang der Krise, weil sich da noch nicht ihr gesamtes Ausmaß zeigt und Käufer noch nicht anderswo fündig geworden sind? Mittendrin, weil man dann anbringen kann, dass es nicht mehr schlimmer werde? Oder am Ende, wenn die Firma ihre Krisenresistenz gezeigt hat? Jede Käufersuche sollte sehr gut und professionell vorbereitet werden. Ganz nach dem chinesischen Motto, die Axt lieber dreimal so lange zu schärfen, um den Baum zügig zu fällen. Man sollte so früh beginnen, wie es die Lage zulässt. Manchmal bedarf es einiger Vorbereitungen, bis die sogenannte "Transaction Readiness" gegeben ist und die Käuferansprache beginnen sollte. Wir haben in den letzten Wochen schon einigen Klienten geraten, nicht an den Markt zu gehen, bis die Coronakrise weitgehend überwunden ist. Dafür nutzen wir die Zeit, um Käufermärkte zu analysieren, Unterlagen aufzubereiten und diskret den Appetit möglicher Käufer zu testen. Aber es kommt, wie immer, auf die individuellen Gegebenheiten an: Es gibt auch Investoren, die sich in den letzten Wochen gemeldet haben, weil ihnen die Übernahmekandidaten fehlten und das Geld ja investiert werden soll.

Umgekehrt aus Käufersicht: Wann sollte man mit der Suche nach Investmentzielen und mit den Verhandlungen beginnen? Tatsächlich denke ich, dass aktuell eine gute Zeit dafür ist – aber nicht, weil es jetzt Schnäppchen zu holen gäbe. Sondern, wie gesagt: Viele Unternehmen befassen sich gerade mit Portfoliothemen oder gar mit der Frage, wie es grundsätzlich weitergeht. Wir alle hoffen ja, dass eine zweite Infektionswelle ausbleibt, aber wer jetzt die Vorbereitungen trifft, ist auf der sicheren Seite.

Ohne eine zweite Welle: An welchem Punkt der "ersten" Krise stehen wir gerade mit Blick auf die Medienbranche? Viele Unternehmen streben wieder den Normalzustand an. Der Gestaltungswille und die Suche nach Antworten auf wegweisende, strategische Fragen scheinen mir stärker denn je – ich verspüre fast so etwas wie Aufbruchsstimmung. Und es ist sicherlich gut investierte Zeit, sich die Frage zu beantworten, woraus dieses "New Normal" eigentlich besteht. Für einige Unternehmer können hier auch ganz persönliche Themen im Raum stehen.

Aufbruchsstimmung? Grundsätzlich meine ich, dass unsere Branche zu einer nüchterneren – man könnte auch sagen: professionelleren – Sicht auf die Dinge gelangt. So sehr ich es gemocht habe: Die Zeit der beeindruckenden Verlegerpersönlichkeiten, der schillernden TV-Macher und der glorreichen Digitalpioniere neigt sich dem Ende zu. Wir verlieren einerseits viel Passion und Querdenken, welche die Branche ja so faszinierend gemacht haben, wie sie immer noch ist. Es hat in manchen Fällen aber auch dazu geführt, dass – gegen jede Ratio – an Produkten zu lange festgehalten wurde. Inzwischen sieht man die Dinge strategischer und nüchterner. Auch diese Entwicklung könnte durch den Corona-Schock noch verstärkt werden.

Inwieweit ändert Corona etwas am Charakter von M&A-Transaktionen? Da gibt es ja unterschiedliche Modelle (siehe Kasten) … Je nach Phase, in der sich der Übernahmekandidat befindet, überwiegen bestimmte Modelle. Corona ändert an diesen Logiken kaum etwas. Was sich aber zum Teil ändert, ist die Vertragsgestaltung. Zum Beispiel? Sogenannte "Locked Box"-Mechanismen, die den Kaufpreis im Moment der Unterschrift fixieren. Sie sind derzeit schwieriger oder nur mit harten Garantien durchsetzbar. Käufer behalten sich aktuell gerne vor, den Kaufpreis nachträglich anzupassen, etwa nach Vorliegen des Jahresabschlusses. Insbesondere Private-Equity-Firmen prüfen ihre Übernahmeziele derzeit in der Due Diligence viel intensiver auf die Stressresistenz und auf Corona-Folgen. Im Extremfall werden sogenannte MAC-Klauseln (Material Adverse Change) eingebaut. Sie räumen den Käufern ein Rücktrittsrecht ein, falls nach der Unterschrift – aber bevor alle aufschiebenden Bedingungen erfüllt sind (Closing) –, Ereignisse eintreten, die die Zahlen des Unternehmens stark beeinträchtigen. Dies ist in den USA bereits üblich und könnte auch hier in Mode kommen.

Etliche Private-Equity-Investoren finanzieren ihre Übernahmen, indem sie den Unternehmen deren eigenen Kaufpreis als Schulden aufbürden. Wie eignet sich diese Methode auch bei Medienhäusern? Solche Leveraged-Buyout-Strukturen funktionieren, solange das laufende Geschäft die damit verbundenen Kapitalkosten – mit oder ohne Restrukturierungen – locker erwirtschaften kann. Das muss gegeben sein. Zudem muss für das Fremdkapital eine Besicherung zur Verfügung stehen, etwa ein physischer Warenbestand oder ein verwertbarer Maschinenpark. Das ist aber nur bei sehr wenigen Medienunternehmen der Fall. Insofern wird hier meist auf stabile Erlösströme abgestellt, die ja aufgrund des Trends zu Abo-Modellen – etwa bei Musik, TV oder auch Software – zunehmend zum Tragen kommen. Das Grundprinzip ist aber im Medienbereich das gleiche wie außerhalb.

Proventis ist darauf spezialisiert, Mittelständler, Konzerntöchter oder Start-ups im Auftrag von deren Eigentümern zu verkaufen. Der umgekehrte Fall – für Investoren und Konzerne passende Übernahmeziele zu suchen – kam seltener vor. Inwieweit verschiebt Corona hier die Gewichte in Ihrem Medienbusiness? In der Vergangenheit hatten wir etwa ein Drittel Zukauf-Suchaufträge – so etwa für Pro Sieben Sat 1. Ich glaube, dass es eher der zunehmende Druck ist, digital und insgesamt zu diversifizieren, der verstärkt zu solchen Buy-Side-Mandaten führt – Corona könnte den Diversifikationsdruck durchaus noch verstärken. Viele Suchaufträge nehme ich jetzt aber eher informell mit, indem mir die Verleger und CEOs ihre Investmentstrategien – so ich sie nicht schon zuvor kannte – vertraulich mitteilen. Wenn ich ein Match sehe, bringe ich die Parteien diskret zusammen.

Interview: Roland Pimpl